8月5日晚，中国“创新药一哥”百济神州披露了A股2026年半年度主要财务数据：今年上半年，公司营业总收入222.20亿元，同比增长26.8%；归属于母公司净利润更是大幅增长627.1%，达到32.71亿元。

这是百济神州历史上盈利最为丰厚的半年报，管理层也士气大振，在业绩会上，公司同步上调了2026年全年营收预期，从436亿-452亿元上调至449亿-462亿元。

然而，资本市场却没有给出特别积极的回应。百济神州美股在业绩公布当日仅微增0.12%，市值跌破400亿大关；8月6日百济神州A股也下跌4.13%。有业内人表示，投资者的凉意，或许来自26.8%的营收增速：赚钱了，但赚钱速度变慢了。

百济神州过去可是经常保持40%甚至翻倍的营收增速的。比如2025年上半年，百济上半年同比增长46%。可今年营收“降速”，成为百济神州近四年来同期增速最低值，不符合市场预期。更重要的是，这种“下滑趋势”会不会代表着泽布替尼等核心产品的增长也有点“力不从心”了？

事实证明，当一家创新药到达一定高度时，走得“稳”也可能是原罪。

泽布替尼半年卖了161亿，却堵不住市场胃口百济神州不像其他创新药企那样有比例不低的BD收入。公司上半年222.20亿元的营收几乎都来自实打实卖药，产品收入板块高达218亿元。其中，核心品种BTK抑制剂泽布替尼，今年上半年全球销售额达161.27亿元，同比增长28.7%，约占总营收的72.6%，依旧是百济所有故事的基础。

问题就出在这里：一款药扛起了四分之三的营收，任何一点增速波动都会被放大成整个公司的增长焦虑。市场的情绪，恰恰就卡在这个“28.7%”上。

泽布替尼曾是不折不扣的增长神话。它在头对头试验中正面击败伊布替尼，适应症版图也拓展至慢性淋巴细胞白血病、华氏巨球蛋白血症、边缘区淋巴瘤等多个B细胞恶性肿瘤领域，覆盖广度在同类BTK中无人能及。从2022年-2025年，泽布替尼的增速分别为172.33%、138.65%、106.38%、48.83%，其实是符合药品销售增速趋势的。

只不过投资者可能觉得，增速下降有点太快了：2025年上半年增速还有56.2%，到了今年上半年，就滑落到了28.7%，直戳投资者心窝。

泽布替尼必然要经历一个基数变大后的自然减速。从市场表现来看，泽布替尼在BTK市场销售基本盘并没有改变。据健识局了解，泽布替尼半年营收和“最强对手”伊布替尼差距渐渐缩小。据艾伯维和强生的财报汇总，伊布替尼2026年上半年的销售额约为183亿元。

2026年第二季度，泽布替尼实现了对伊布替尼的全面反超，美国收入约60.3亿元，同比增长30.56%，约占全球总收入七成。凭借这一强势表现，有行业人自己梳理，其泽布替尼第二季度全球市场份额首次突破34%，一举超越伊布替尼，登顶全球BTK抑制剂市场第一。

公司预计将于2026年下半年在美国、欧洲、中国和日本递交泽布替尼用于套细胞淋巴瘤一线治疗的上市申请。如果顺利获批，适应症版图还将继续扩大。有行业媒体表示，按上半年161.27亿元的销售规模线性外推，届时，泽布替尼全年销售额有望突破320亿元。

未来不确定的“第二曲线”与竞争压力

替雷利珠单抗的表现只能用"中规中矩"来形容。2026年上半年全球销售额29.84亿元，同比增长12.9%，二季度单季卖了15.55亿元，同比增速11.23%。单季度收入虽然创了历史新高，但主要在国内销售。

中国PD-1赛道几十款同类产品抢同一拨病人，医保支付能力又有限，替雷利珠的天花板肉眼可见，短期内肯定是指望不上它能撑起多大场面。

曾被寄予厚望的新品BCL2抑制剂索托克拉，已于今年1月在中国获批上市，5月又拿到美国FDA加速批准。但放量显然不多，这次半年报里，百济关于索托克拉的具体销售数据一个字都没提。但据健识局梳理，泽布替尼半年贡献161亿、安进的授权产品贡献20.65亿、替雷利珠单抗不到30亿，索托克拉和剩下的其他已上市品种加在一起也就几亿元的水平。

对百济来说，当前最重要的，其实是要找一个能接棒“百亿流量”的。

百济不止一次公开强调其血液瘤管线中潜力产品BGB-16673。这是目前临床开发中进展最快的BTK降解剂，其中用于治疗R/R CLL成人患者的适应症，公司打算今年下半年就提交上市申请。实体瘤也正在快速崛起，百济在CDK4抑制剂联合治疗一线乳腺癌、B7-H4 ADC治疗卵巢癌、GPC3/4-1BB双抗治疗晚期肝癌等领域，都有不错的进展。

公司也没把鸡蛋全放在肿瘤这一个篮子里。有媒体指出，在业绩会上，百济首次公布了自免赛道的布局，虽然尚在早期，但已有1-2个极具竞争力的分子即将看到数据读出。

好在百济账上的钱还够烧，撑到下一个重磅品种问世，问题不大。截至2026年6月30日，公司期末现金及现金等价物余额还有358.3亿元。但市场又能耐心等多久？

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